大灣區跨境理財通的構想，由2019年2月的《粵港澳大灣區發展規劃綱要》中提出的「擴大香港與內地居民和機構進行跨境投資的空間，穩步擴大兩地居民投資對方金融產品的渠道」；細化為2019年11月粵港澳大灣區建設領導小組會議後公布的在大灣區探索建立跨境理財通機制；再到2020年5月中國人民銀行等四部委聯合發布的《關於金融支持粵港澳大灣區建設的意見》進一步提出「支持粵港澳大灣區內地居民通過港澳銀行購買港澳銀行銷售的理財產品，以及港澳居民通過粵港澳大灣區內地銀行購買內地銀行銷售的理財產品」。而就在6月底，香港金管局與人民銀行和澳門金管局關於跨境理財通的聯合聲明則更加具體提到，在銀行開立投資專戶購買合資格投資產品、通過賬戶綁定實現閉環匯劃和封閉管理、資金匯劃使用人民幣跨境結算等進一步細節。

一如其他市場發展機制，跨境理財通的制度設計者亦面對政策制定的永恆挑戰，即是在變化的市場環境中，取得並維護投資者、業界、監管者和其他所有持份者的動態平衡。隨著跨境理財通一步步漸行漸近，理財通的機制設計也愈見清晰。雖然如此，在更多具體的細則公布之前，業界對理財通的眉目仍有諸多想像空間。香港金融發展局（「金發局」）於今年6月發布的大灣區金融聯通報告中亦提出相關建議。在此基礎上，筆者再分享一些淺見。

跨境理財通的前提條件是對投資者合法權益的充分保證，相信是所有持份者的共識。在制度的借鑒方面，由於基金互認制度和理財通同屬理財性質產品的聯通機制，常被業界用於比較和參考。內地與香港基金互認於2015年推出，是在滬港通之後，兩地在金融市場聯通的又一重要合作成果。截至2020年3月，29隻香港基金被批准北向銷售，源自內地投資者的香港基金的管理資產規模為人民幣144億元；50隻內地基金取得香港證監會認可在香港銷售，源自香港投資者的內地基金的管理資產規模人民幣為3.74億元¹。基金互認推出以來業界一直認為制度尚有進一步的發展空間，例如基金互認的產品數量和管理資產規模仍有擴大的空間，對此業界歸因於基金互認制度中關於合資格基金須在香港設立和運作；管理人須在香港註冊及經營，且未將投資管理職能轉授予其他國家或者地區；及在內地的銷售規模占基金總資產的比例不高於50%等要求²。

然而，我們應該認識到，內地和香港諸多互聯互通機制，是以背後堅實的跨境監管合作框架為基礎，覆蓋協助調查及交換信息等多個方面。以基金註冊和運營地為例，我們見到不少案例，於非本地轄區註冊成立的基金在出現違規風險時，監管機構因司法轄區限制造成跨境執法困難³，從而難以採取相關措施、履行保證投資者合法權益的職能。

為了避免出現這類情況，確保充分落實對投資者的保護，相信短期內跨境理財通延續基金互認對於投資產品註冊成立地點為香港的限制（包括於香港設立的開放式基金型公司，open-ended fund company，「OFC」），仍是現階段最切合實際的選擇。這將確保跨境理財通從產品範圍、投資者資格、銷售行為、投資者權益保護和糾紛處理等多方面得以藉助並進一步發展兩地監管機構的長期合作框架。

同樣不可否認的是，香港長期作為資產管理樞紐的核心競爭力之一是我們市場提供的豐富的產品選擇。現時，兩地已有多項互聯互通機制，截至目前，滬深港通共有超過1,800隻合資格股票；債券通則支持國際機構參與銀行間市場，既包括國債和政府債等利率債類型，也包括如資產支持證券、同業存單、金融債、企業債等各類信用類產品；合格境內投資者（「QDII」）等機制更是覆蓋廣泛的國際證券市場。誠然，合資格的產品範圍必須因應投資者屬性而設置，但從經驗看，投資產品種類的豐富性是聯通機制能否規模發展的重要因素。

監管機構應考慮如何在保護投資者合法權利的前提下更好地發揮香港的產品多樣化優勢。業界亦冀理財通能產生規模效應，成為香港金融服務行業的另一個發展引擎。目前各界對於理財通初期產品應為「風險較低、相對簡單的投資產品」有普遍共識，比如可以包括香港證監會認可的獲分銷銀行評為中低風險的公募基金等產品；且產品涉及的資產種類和風險程度應多元化。

在理財通初步運作成熟，監管機構和各方累積足夠運作經驗之後，則可以考慮如何進一步發揮香港基金業的優勢，促進行業成長。例如，與大灣區其他城市相比，香港基金業的一項特色是較豐富的可轉讓證券集體投資計劃（「UCITS」）基金選擇。屆時，可以考慮以基金中的基金（Fund of Funds）開始，使跨境理財通覆蓋其中一類，即在香港註冊成立、獲證監會認可並投資於證監會認可UCITS基金的產品。這樣可令產品層面滿足基金註冊地要求，而同時可令投資者接觸UCITS基金市場；將有助於豐富理財通的產品範圍，並能令各地監管機構和投資者循序漸進地熟悉海外市場規則和慣例，為未來考慮納入更多合資格產品類型奠定基礎。例如，在時機成熟後，亦可長遠考慮納入證監會認可的UCITS基金，或乃至針對高淨值及成熟投資者的私人財富管理產品，發揮香港新實施的有限合夥基金（Limited Partnership Fund，「LPF」）制度的作用。

另一方面，8月28日，兩地的證券監管機構宣布香港與內地交易所買賣基金（exchange-traded fund，「ETF」）互掛獲批，進一步增加了兩地投資者的產品選擇。事實上，非槓桿的股票市場指數ETF具有低成本、分散風險的特性，可以考慮納入首批合資格產品。由於理財通將以銀行為客戶和產品的入口，如果以這類ETF的非上市單位或ETF的非上市聯接基金開始，則可以確保在理財通開通初期，投資者的交易和認購可以在銀行層面完成。

相比較滬港通、債券通這些互聯互通的交易機制，財富管理的服務性質需要從業人員與客戶更密切接觸，從而更好地認識客戶，了解客戶的投資喜好和風險特徵。因此，應乘理財通之東風，探索從業人員的跨境理財通產品銷售，既包括香港從業人員在廣東、澳門的銷售，同樣也適用於廣東和澳門的從業人員在香港的銷售。

這方面可參照《內地與香港關於建立更緊密經貿關係的安排》(「CEPA」)對於降低專業人士進入對方市場門檻的安排，為財富管理從業者提供更便利的資格認可考試和程序。更進一步，未來可以考慮以合資格理財通產品為基礎的專門牌照管理，使持此類牌照的從業者的從業範圍與產品銷售地區一致（即在香港、澳門和大灣區內地九市範圍內）。香港從業者將接觸到大灣區廣闊的潛在市場；對內地及澳門產品感興趣的香港投資者也將能夠更好地瞭解他們的投資選擇。

藉著跨境理財通來探索從業資格在大灣區的通行認可，這是在股票通、債券通開通時未享有的制度優勢。這需要監管機構以大灣區思維進一步提升跨境合作監管的深度；大灣區內的從業者也應以大灣區思維來擁抱廣闊的潛在市場和迎接良性競爭。

最後指出的是，近年來在政府和業界的共同努力下，香港的資產管理業態、金融產品的豐富程度、本地和內地及國際投資者的成熟度、投資風格和偏好均與過往大不相同。正如跨境理財通的開通漸行漸近，香港也朝著成為世界級資產管理中心的願景穩步前行。

¹ 香港證監會，資產及財富管理活動調查2019，https://www.sfc.hk/web/TC/files/ER/Reports/AWMAS_2019_TC.pdf

² 中國證券監督管理委員會，香港互認基金管理暫行規定，http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/flb/flfg/bmgz/jjl/201507/t20150731_281990.html

3 金融時報，《H2O及其所持有低流動性債券– 法國監管機構介入，對總部於倫敦的資產管理公司採取措施》，https://www.ft.com/content/463d9107-7ed9-4135-b997-2469e0d24b40（只供英文）